千亿药企的新变局。
在长达十余年的亏损后，百济神州终于在2025年跨过了盈利的关键拐点。
然而，这家千亿市值的创新药巨头，当下面对的局面依然复杂。
6月26日晚，百济神州披露，其境内一家全资子公司收到税务部门通知，需对前期纳税申报进行调整，相关子公司将补缴税款及滞纳金合计约4.46亿元。
补税风波之外，曾重金陪跑11年的高瓴也逐步抽身。从税务预警，到资本洗牌，百济神州未来的路该怎么走？
“补”了一个月的利润
从百济神州披露的信息来看，此次补税事项并不涉及行政处罚。
同时，依据《企业会计准则第28号》相关条款判断，该事项不属于前期会计差错，因此无需对历史财务数据进行追溯调整，相关补缴税款及滞纳金预计计入2026年当期损益。
财报显示，2026年第一季度，百济神州实现营业收入105.44亿元，同比增长31%；实现归母净利润16.08亿元，同比扭亏为盈。
以此粗略估算，4.46亿元补缴税款及滞纳金，大致相当于百济神州一个月的利润规模。
今年以来，A股和港股上市公司补税案例明显增多。据不完全统计，年内已有70余家上市公司披露补税相关信息，其中医药行业尤为集中，已有20余家A股医药企业披露类似事项。
随着税务监管趋严、税会口径持续统一、穿透式核查不断加强，税务合规正在成为医药行业必须面对的新常态。
对于百济神州这类研发投入高、组织架构全球化、业务链条复杂的创新药企业而言，税务处理本就远比传统制造企业或单一区域经营公司更为复杂。
虽然百济神州并未披露此次调整的具体原因，但结合其业务形态、行业背景以及今年以来医药企业补税的共性特征，补税原因大致为研发费用加计扣除口径收紧、跨境关联交易的转让定价调整，以及高新技术企业税收优惠资质的复核等方向。
某种意义上，此次大规模补税事件也在提醒中国药企，所谓合规成本的内涵不再局限于临床、注册和商业推广，而进一步扩展至财务管理能力等层面。
依赖单一产品
2025年对百济神州而言具有里程碑意义：全年实现营业收入382.25亿元，同比增长40.46%；实现归母净利润14.61亿元，首次实现年度盈利。
对于一家长期处于高研发投入、高销售投入、持续亏损状态的创新药企业来说，这意味着其商业模式终于跨过了关键拐点。而支撑这份盈利答卷的核心，无疑是泽布替尼的持续放量。
2025年，泽布替尼全球销售额达到39亿美元，折合人民币约280.67亿元，同比增长48.6%，约占百济神州总营收的73%，是当之无愧的“拳头产品”。
但也正因如此，百济神州当前的业绩结构带有鲜明的单品依赖特征，其盈利质量在很大程度上仍然绑定于泽布替尼的市场表现。
一旦未来该产品面临竞争加剧、支付环境变化、适应症拓展受阻等不确定性因素，百济神州的收入和利润将承受压力。
从行业竞争格局来看，泽布替尼并未到“高枕无忧”的阶段。
全球范围内，BTK抑制剂领域已有多款产品获批上市，市场竞争持续升级。如礼来的Pirtobrutinib作为全球首款非共价BTK抑制剂，在头对头试验中展现出一定优势，后续商业竞争力受到市场关注。
在中国市场，诺诚健华的奥布替尼同样在快速追赶。2025年，其销售收入达到14.10亿元，同比增长40.99%。尽管当前体量仍无法与泽布替尼相提并论，但也说明BTK赛道的竞争压力正在逐渐累积。
在这样的背景下，百济神州的战略重点，正从过去强调“堆管线”转向更注重“优管线”。
在现有后备管线中，索托克拉无疑是最受关注的产品之一。作为新一代BCL2抑制剂，该产品于2026年1月在中国获批，用于治疗复发或难治性套细胞淋巴瘤及慢性淋巴细胞白血病，并被市场预期有望于2026年上半年在美国获批。
如果该产品后续能顺利打开全球市场，百济神州也许会摆脱对泽布替尼的高度依赖。
高瓴清仓？
除了补税风波外，近期百济神州董事会换届也引发了关注。
其中，最核心的变化在于资本权重与董事会话语权的重新分配。
一方面，第二大股东Baker Brothers的存在感提升。该机构核心人物Felix J. Baker出任非执行董事兼首席董事，意味着Baker Brothers已不再满足于单纯财务投资者的角色，而是开始以更直接的方式参与公司治理。
另一方面，百济神州早期明星资本代表则开始逐步淡出——高瓴资本合伙人易诺青退出董事会，被不少市场人士视为中国创新药“资本红利时代”逐步退潮的象征性事件。
回过头看，高瓴与百济神州的关系，几乎可以视为中国创新药早期资本叙事的典型样本。
2014年，在中国创新药行业仍处于萌芽期、资本市场普遍偏好仿制药和高确定性项目的背景下，真正愿意长期押注原创药研发的平台型机构并不多。
在这样的环境中，高瓴以7500万美元领投百济神州A轮融资，开启了一场长达11年的资本陪跑。此后，高瓴累计参与百济神州8轮融资，成为其唯一全程领投的机构投资者。
其中，最具代表性的动作发生在2020年7月：高瓴作为锚定投资人追加了不低于10亿美元的投资，带动百济神州完成总额20.8亿美元融资，创下当时全球生物医药史上规模最大的股权融资纪录。截至2024年底，高瓴在百济神州的累计投资已超过13亿美元，持股比例一度高达11.02%。
高瓴对百济神州的重要性，并不只体现在资金支持层面。
2016年，百济神州曾因研发投入过重而承受较大资金链压力，高瓴以基石投资者身份参与其纳斯达克上市，助力其募资1.82亿美元；2018年港股IPO时，高瓴再度追加5.85亿港元；2021年科创板上市前夕，又通过私募股权融资注入关键资金。
可以说，在百济神州跨越十余年亏损期，完成美股、港股、A股三地上市、累计融资超过665亿元人民币的过程中，高瓴的资本输血与战略支持发挥了关键作用。
但从2023年起，资本与企业之间的关系开始发生变化，高瓴开启阶段性减持。
2023年6月至2024年12月，高瓴旗下二级市场投资平台HHLR Advisors累计减持境外流通股2199.73万股。进入2025年，HHLR Advisors又通过两次大宗交易合计减持H股约4824万股，持股比例降至4.89%，正式退出5%以上重要股东行列。
若综合2023年以来的历次减持，高瓴累计套现金额已超过106.46亿港元。
值得注意的是，截至2025年底，百济神州的前十大股东中已无高瓴相关投资主体出现，而其第十大股东的持股比例为0.11%，似乎意味着高瓴已接近“清仓”百济神州。
不过，HHLR Advisors向美国SEC提交的持仓报告显示，截至2026年第一季度，其仍持有103.43万股百济神州美股ADS（存托股份），持股市值约3.14亿美元。
以百济神州1股ADS对应13股普通股计算，换算后约合1344.6万股普通股，占百济神州总股本比例约0.93%。
陪跑11年，百济神州要与高瓴说再见了吗？
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